星期日, 9月 24, 2017

關於政策, 請以資料說服我


根據報載, 中央銀行彭總裁在 2017 年 9 月 21 日的央行理監事會後記者會中, 面對記者提問有關外界指控央行控制匯率, 他的回應是「嘴巴長在別人臉上, 無法管外界怎說。」在民主社會中, 政府的政策受全民的監督, 對於這種近乎無賴而傲慢的回答, 令人無法苟同。

如果批評毫無根據, 那就是謾罵, 政府官員要以何種態度回應只是他個人修養問題; 然而如果評論有所本, 那官員應有的態度就是拿出資料與證據回應。外匯市場干預是一個實證 (positive) 問題。由於缺乏央行外匯買賣資料, 學術研究者猶如霧裡看花, 無法一窺全貌。文獻上對於央行是否採行「單邊干預」的匯率政策 (亦即一般所稱的「阻升不阻貶」) 有不同的看法, 在有限的資料下, 大多數的研究透過統計分析提供許多央行單邊干預外匯市場的證據 (註1), 相反地, 有央行研究人員參與其中的少數研究則發現匯率政策與央行的官方說法較為一致 (註2)。
因此, 面對外界的批評與質疑, 央行應該做的是提供外匯市場買賣的歷史資料以釋眾疑, 而不是在媒體提問時打官腔 (如重申匯率是由市場決定,除非偶發意外才會干預之類的空話), 尤有甚者, 這次的回應竟然還耍起嘴皮子來。

中央銀行對於其貨幣政策與匯率政策, 應該要增加其政策的透明化 (transparency) 與可究責性 (accountable)。央行自 2017 年 6 月起公布理監事聯席會議議事錄摘要, 雖然並非逐字稿, 但也總算是向政策的透明化邁出了一小步。然而, 關於政策的可究責性, 央行依然故我, 毫無改善之誠意。

所謂的政策可究責性是指, 央行應盡可能揭露相關資料與資訊, 使外界得以判斷央行政策之成敗得失, 並進而釐清其責任歸屬, 與促成良性的政策辯論。以外匯市場上的干預為例, 達成可究責性的一個做法就是公布其外匯市場的買賣歷史資料。如果是即期或近期資料, 或許為了維持干預政策之有效性, 或是避免影響市場預期, 央行不便公布相關資訊, 這可以理解; 但是為何台灣央行不願公布外匯買賣的歷史資料?

事實上, 不侷限於先進國家, 世界上有許多國家 (包含開發中國家) 的央行已經公布外匯干預的歷史資料, 如美國, 日本, 瑞士, 澳洲, 德國, 義大利, 墨西哥, 土耳其等國家, 都公布該國外匯市場干預的歷史資料, 而這些資料也都可以輕易地在網路上 (Federal Reserve Economic Data) 取得。這些國家並沒有因為公布歷史干預資料而造成任何明顯危害。

簡言之, 過去央行均以「外匯市場參與者對外匯干預等資訊甚為敏感,經常做出過度的反應」為由, 拒絕公布外匯買賣資料。然而, 這顯然是模糊焦點。外界所主張的是, 央行應該公布外匯買賣的歷史資料, 俾利外界檢視其過去的匯率政策。舉例來說, 如果最近五年的資料不宜公布, 則央行可以公布 1998 年到 2012 年之間外匯買賣的歷史資料, 提供各界檢視與參考。這是民主社會每一個公民了解與評價政府政策的權利, 央行有其義務提供, 不該再以毫無說服力的理由規避監督。



(註1) 如張元晨(2007); 陳旭昇與吳聰敏(2008,2010); 姚睿等人(2010); 吳若瑋與吳致寧(2013); 張興華(2013); 陳旭昇(2016) 以及柯秀欣(2016)。

(註2) 如吳致寧等人(2011); 吳致寧等人(2012), 以及林依伶等人(2012)

匯率貶值與經濟成長




所謂的實質匯率貶值政策 (real exchange rate undervaluation policy) 就是中央銀行透過外匯市場干預, 藉以低估本國貨幣幣值。一般咸認, 匯率貶值可以降低本國出口品價格, 提高國際市場競爭力, 進而促進出口, 提升一國的 GDP。此外, 尤其是出口導向的國家, 以出口為主的製造業可能進一步帶來「從投資中學 (learning by investing)」 與「技術外溢 (technology spillovers)」等模仿 (imitation) 的好處。
在短期的景氣循環中, 匯率貶值或許可以刺激產出, 匯率貶值不失為一個短期的反景氣波動政策。然而, 這是一個以鄰為壑 (beggar-thy-neighbor) 的政策, 如果引發各國貨幣競貶 (competitive devaluation), 反而無法達成原先採取匯率貶值的預期效果。再者, 即使所謂的「防禦性貶值」在短期奏效, 匯率貶值對於經濟成長的所帶來的正面助益, 長期而言未必能夠彌補其副作用。
長期而言, 匯率貶值政策或許會不利於長期的經濟成長, 無法讓一個國家保有持續的成長與發展。其中, 最重要的一個原因就是匯率貶值政策會影響企業的創新 (innovation) 與技術進步。根據最新的研究, Boler et al. (2015) 發現降低廠商進口中間財的成本有助於其研究與發展 (research and development, R&D) 活動。由於貨幣貶值會提高進口品價格, 亦將提高廠商進口中間財的成本。因此, Chen (2017) 進一步探討貶值政策與一國 R&D 支出的關係。透過檢視 49 個開發中以及已開發國家 1996--2011 年的追蹤資料, Chen (2017) 發現, 貶值政策會造成 R&D 支出佔 GDP 比例的減少。
根據國際清算銀行 (Bank for International Settlements, BIS) 所編製的新台幣實質有效匯率 (該指數上升代表實質升值), 自 1990 年代以來, 新台幣經歷長期而大量的實質貶值, 一直到 2016 年 5 月之後才有比較明顯的開始回升。而台灣過去 20年 (1998--2016) 的平均經濟成長率為 3.89%, 大約比更之前 (1979--1997) 的平均成長率 (約為 7.84%) 低了 3.96%。由於創新與技術進步為經濟成長的重要原動力, 政策制定者應有所警覺, 匯率貶值政策會透過對於創新與技術進步的傷害, 進而扼殺台灣長期經濟成長動能。


Boler, Esther Ann, Moxnes, Andreas, Ulltveit-Moe, Karen Helene, 2015. R&D, International Sourcing, and the Joint Impact on Firm Performance. American Economic Review. 105 (12), 3704–3739.
Chen, 2017. Exchange Rate Undervaluation and R&D Activity. Journal of International Money and Finance. 72, 148-160.